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Le secteur de la technologie : une valorisation poussive

Après une performance boursière honorable l’an dernier, le secteur technologique connaît un début d’année difficile.

Secteur electronique

Sur un horizon de temps plus éloigné, la revalorisation boursière du secteur, bien enclenchée depuis le point bas des marchés de mars 2009, a sensiblement ralenti : depuis 2013, alors que les investisseurs s’exposaient de manière plus massive aux actions, les multiples de valorisation de l’indice Stoxx Europe 60 Technology se sont peu appréciés.

Le secteur, qui se traitait sur un multiple d’EBITDA de 9,2x en janvier 2013, vaut actuellement 10,2x le résultat brut d’exploitation estimé, alors que dans le même temps, les estimations de marge brute d’exploitation du secteur sont passées de 15 % à 20,3 %. Il en va de même lorsque l’on compare l’évolution du cours sur actif net (passé de 2,6x à 3x) et la rentabilité des fonds propres, qui s’est améliorée de 13,2 % à 16,3 % (v. graphiques).

Pire, si l’on regarde le multiple de résultat, début 2013, la technologie européenne se traitait sur la base de 19,3x le résultat attendu sur 12 mois, contre 18,5x aujourd’hui.

Au cours des douze derniers mois, les investisseurs ont privilégié un nombre limité de sous-secteurs. Les meilleures performances au sein de l’univers des valeurs technologiques européennes ont été le fait des sociétés de semi-conducteurs :

  • Dialog Semiconductor, un fabricant de composants sans usine (« fabless ») qui a bondi de 98 % en Bourse,
  • loin devant ASM International (+38 %), ASML (+33 %), deux fabricants d’équipements pour l’industrie des semi-conducteurs.

On note également la surperformance d’Ingenico (+34 %). Le spécialiste des terminaux de paiement a bouclé l’an dernier le rachat de Global Collect et semble un peu mieux immunisé du risque de rupture technologique dans son secteur (Apple Pay) qu’une société comme Gemalto, qui a perdu 30 % de sa capitalisation boursière en 12 mois.

Dans l’univers des télécommunications, Ericsson a plutôt bien tiré son épingle du jeu, avec un gain de 23 %. Les opérateurs télécoms ont eu profité de la baisse des taux longs. Dans les services informatiques, Tieto et Capgemini se sont distingués avec des hausses de respectivement 26 % et 16 %.

Parmi les déceptions, les titres les plus lourdement sanctionnés ont été Monitise (-74 %), Indra Sistemas (-44 %), Aveva (-44 %) et Soitec (-34 %). Monitise, spécialiste britannique des paiements mobiles, a déçu l’an dernier en multipliant les avertissements sur résultats. Indra, société de services informatiques espagnole, a connu également une année décevante, marquée par une enquête de la Bourse espagnole sur ses résultats 2013. Aveva a subi un déclin de ses revenus l’obligeant à lancer un avertissement sur résultat. Soitec a douché les investisseurs en annonçant la perte de contrats dans le photovoltaïque, supposé être un relais de croissance.

Il faut noter qu’investir dans l’univers de la technologie européenne est particulièrement ardu, pour la simple et bonne raison que le vivier de titres de grandes capitalisations est très étroit. Actuellement, on compte tout juste une dizaine de sociétés dont la capitalisation boursière dépasse les 10 milliards d’euros.

Trouver la bonne idée est donc particulièrement difficile. Cela peut pousser les investisseurs à aller chercher de la performance dans des sociétés de taille plus petite, voire à regarder du côté des introductions en Bourse sans « track record », avec à la clef un risque de perte en capital plus important (Soitec ou Viadeo sont là pour le rappeler).

Mais la taille seule ne suffit pas à protéger l’investisseur. Gemalto, qui dispose de positions dominantes dans les cartes à puce et les solutions de sécurités pour la téléphonie mobile et les transactions financières, a sous-performé le marché lorsqu’Apple a révélé une solution de paiements sur mobiles propriétaires. Le risque de rupture technologique et le manque de vision des dirigeants qui peut aussi coûter cher aux actionnaires.

De ce point de vue, le décalage avec les États-Unis est manifeste. Si les États-Unis ne sont plus la première économie mondiale, le pays dispose du plus important vivier de valeurs technologiques et de croissance. À tel point que lorsqu’Alibaba a envisagé son introduction en Bourse, le site de commerce électronique en ligne a choisi la Bourse américaine.

Et nombreuses sont les sociétés créées en Europe qui regardent outre-Atlantique lorsqu’il s’agit de se coter (le cas le plus emblématique en France a sans doute été Criteo).